Мировые экономические новости: февраль 2019

25 февраля – 3 марта 2019 года

МИР. По данным МВФ, совокупный объём мирового долга в 2017г составил 225% мирового ВВП. Это на 11пп больше, чем в 2009г (предыдущий пик). Главными держателями долга остаются развитые страны (более половины долга приходится на США, Китай и Японию). В то же время, после глобального финансового кризиса развивающиеся страны (главным образом, – за счёт Китая) опережают развитые по темпам роста частного долга.

 

Повышение процентных ставок центральными банками после длительного периода низких ставок – один из глобальных рисков. В то же время на качественном уровне в конкретных странах риски различаются. В США риски связаны, главным образом, с государственным сектором. За 2007-17гг госдолг в США вырос с 65% ВВП до 105%, в то время как долг частного сектора сократился со 169% ВВП до 151%. МВФ отмечает рост устойчивости балансов банков в США. В то же время балансы небанковских финансовых компаний отражают рост финансового «рычага», включая деривативы. Снижение отношения частного долга к ВВП в США связано со снижением долга домашних хозяйств (78% ВВП в 2017г против 99% в 2007г), в то время как долг нефинансовых корпораций относительно ВВП немного вырос.

 

Во многих других развитых странах ключевые риски, напротив, сконцентрированы вокруг долгов домохозяйств. Наиболее значимо отношение долга домохозяйств к ВВП выросло в странах, где выросли цены на жильё. Например, в Австралии (122% ВВП в 2017г против 108% в 2007г), в Канаде (100% ВВП в 2017г против 79% в 2007г), в скандинавских странах.

 

В Китае за 2007-17гг государственный долг вырос с 29% ВВП до 47%, долг домашних хозяйств – с 19% ВВП до 49%, долг нефинансовых корпораций – с 87% ВВП до 157%. В Бразилии заметно вырос госдолг (83% ВВП в 2017г против 63% в 2007г). В Индии госдолг не увеличился, однако остаётся на относительно высоком уровне (71% ВВП в 2017г). Ключевые риски в развивающихся экономиках связаны с качеством долга и растущей долей NPL.

 

Другой долговой риск для развивающихся стран связан с внешними заимствованиями. Например, в Турции, несмотря на относительно небольшую долю краткосрочного внешнего долга (26% в 2017г), краткосрочный долг составил 109% от объёма резервов против 56% в 2007г.

 

 

ЕВРОПА. Программа TLTRO с высокой вероятностью может быть возобновлена. На следующей неделе состоится опорное заседание ЕЦБ. Ключевая ставка очевидно изменена не будет. В свою очередь, основной вопрос заключается в том, будет ли возобновлена TLTRO. Напомним, программа предполагала предоставление финансирования банкам на выгодных условиях (TLTRO I: 0%, TLTRO II: от -0,4% до 0%), с целью кредитования реального сектора. На наш взгляд, ЕЦБ с большей вероятностью возобновит TLTRO в той или иной форме (продление TLTRO II или запуск TLTRO III) до конца года по следующим причинам:

 

1. В следующем году наступит срок погашения по трем из четырех серий TLTRO II (€490 млрд), что, по сути, будет означать ужесточение денежной политики. Общий объем средств, полученных банками в рамках TLTRO II, за вычетом досрочных погашений, равен €722 млрд. Для сравнения: объем накопленных активов в рамках QE составил примерно €2,6 трлн.

2. Экономика еврозоны замедляется. Так, по оценке МВФ, рост в 2019г замедлится до 1,6% (в 2018г – 1,8%).

3. Инфляция по-прежнему ниже цели. По предварительным оценкам, инфляция составит в феврале 1,5%, а базовая инфляция лишь 1%.

4. Рецессия в Италии. На страну приходится треть всего финансирования в рамках TLTRO II. Выплаты в связи с приближением срока погашения усилят проблемы итальянских банков и экономики в целом (рост ставок и замедление кредитования). Хотя Марио Драги, глава ЕЦБ, ранее заявлял, что TLTRO не будет вводиться как мера для решения локальных проблем, совсем игнорировать кризис в третьей экономике еврозоны будет трудно.

 

Тем самым, ЕЦБ необходимо принять решение станет ли он ужесточать денежную политику в условиях замедления экономики и инфляции существенно ниже цели. На наш взгляд, программа будет продлена, а её условия, вероятно, изменятся, т. к. экономическая ситуация сейчас гораздо лучше, чем при анонсировании прошлых серий (2014-16гг).

 

 

КИТАЙ. Как и ожидало большинство наблюдателей, США решило отложить введение 25% пошлин (с текущих 10%) на китайские товары с 1 марта. Напомним, что изначально пошлины планировалось ввести 1 января. Теперь они отложены на неопределённый срок (“until further notice”). Президент Трамп аргументировал текущую паузу успешным ходом переговоров. Отметим, что на прошедшей неделе Китай первый раз после ноября купил американскую нефть (отказ от её импорта был важным репутационным шагом). Тем не менее, считать конфликт замороженным рано. Канада начала процесс экстрадиции финдиректора Huawei в США, так что отношения между США и Китаем могут ухудшиться в любой момент.

 

PMI в обработке, рассчитываемый официальным статистическим ведомством, немного ухудшился до 49,2. Отметим, что особенностью китайского PMI является крайне небольшая амплитуда. Если в еврозоне и США увеличение PMI (Markit) до 56 означает ускорению до 3-4%гг, то китайский PMI за историю наблюдений (с 2011 года) ни разу не превышал 54. Хотя промышленность при этом ускорялась в аннуализированном выражении до 16%. Другими словами, текущие опережающие индикаторы не противоречат продолжению 6%-го роста в промышленности в этом году.

Китай продолжает либерализацию финансовых рынков. На прошедшей неделе Шанхайская фондовая биржа пересмотрела правила выхода компаний на IPO. Во-первых, теперь биржа будет менее жёстко следить за расписанием IPO (ранее разрешалось лишь определённое количество IPO в месяц). Во-вторых, листинг теперь будет разрешён компаниям, которые ещё не вышли на операционную прибыль (это очевидная мера по борьбе с пузырями). По данным Reuters, 70% средств от листинга китайские компании получили на биржах Нью-Йорка и Гонконга. Китай же хочет развивать отечественный фондовый рынок.

 

 

РОССИЯ. Президент Путин поручил правительству и Банку России разработать меры по снижению процентных ставок по ипотечным кредитам до 8% и ниже. Обсуждение этого вопроса длилось уже давно, но официальное поручение было дано только на этой неделе. Очевидно, что решение направлено на улучшение жилищных условий населения. По данным ОЭСР, в России в среднем на человека приходится 1 комната. В странах ОЭСР этот показатель существенно выше (1,8 комната/человека).

 

Средневзвешенные ипотечные ставки в рублях постепенно снижаются. За последний год они опустились с 10,6% до 9,6%. Вероятно, такая тенденция продолжится. Тем не менее, снижение ставок до 8% за счёт рыночных механизмов в ближайшие годы маловероятно. Учитывая международные ставки, страновую риск-премию, инфляционные ожидания и кредитный риск ипотеки, рыночная ставка, вероятно, может стабилизироваться около 9%.

 

Директивное снижение ставок можете привести к ещё большему ускорению кредитования. Только за последний год ипотечный портфель банков вырос на 23,1% и достиг 6%ВВП. В сопоставимых с Россией по экономическому развитию странах этот показатель находится на уровне 25%ВВП. В свою очередь, рост ипотеки поддержит строительную отрасль и внутренний спрос. Кроме того, рост спроса на ипотеку будет способствовать росту цен на недвижимость. Стоит заметить, что цены на недвижимость в реальном выражении пока не растут и до сих пор больше, чем на четверть ниже докризисного уровня.

 

Поручение снизить ставки может негативно повлиять на банковский сектор. При этом регулятор увеличивает требования по достаточности капитала и повышает коэффициенты риска по ипотечным кредитам с низким первоначальным взносом (с 1 января 2019). Всё это окажет влияние на маржу и прибыль банков. По нашим оценкам, поручение может снизить процентные доходы банков на сумму в пределах 20 млрд рублей в 2019 и 50 млрд в 2020 году. Указанные суммы – это отклонение от сценария без директивного снижения. Стоит отметить, что это условные оценки, так как трудно оценить возможный объем пересмотра ставок по старым кредитам. Сокращение доходов будет заметным, но не радикальным в масштабах системы – около 2-4% годовой прибыли сектора соответственно.

Банки могут переложить часть издержек на потребителей. Во-первых, кредитные организации могут компенсировать потери за счет снижения ставок по вкладам или повышения ставок по другим кредитным продуктам. Во-вторых, банки могут увеличить комиссии для застройщиков в рамках совместных ипотечных программ. Это может привести к росту цен на недвижимость. Кроме того, не исключено, что будет принято решение расширить государственные программы субсидирования ставок или смягчить пруденциальные требования.

 

 

 

18 – 24 февраля 2019 года

США. Увеличение объемов рисковых долгов («leveraged loans») в США заслуживает повышенного внимания. Рынок рисковых займов, по данным Reuters, превысил $1 трлн в 2018 году. Объемы новых выпусков leveraged loans по итогам 2018 года составили $619 млрд, что выше предкризисных значений за 2006-07гг. Кроме того, растет спрос на обеспеченные долговые обязательства («collateralized loan obligations», CLO). В 2018 году был зафиксирован новый рекорд по выпускам деривативов CLO – $128,1 млрд против максимума 2014 года в $123,6 млрд. Политика низких процентных ставок ФРС способствовала росту кредитной активности компаний. Рост рынка во многом объясняется необходимостью компаний привлечения средств для финансирования сделок M&A, выплат дивидендов, выкупа собственных акций.

 

Наряду со стремительным ростом рынка leveraged loans опасения вызывает и снижение требований к компаниям-заемщикам. В частности, увеличились объемы кредитования компаний с крайне высокой долговой нагрузкой. Доля «covenant-lite» кредитов (с низкими требованиями к заемщикам) приблизилась по итогам 2018 года к 80% (от числа новых займов) против порядка 30% в 2007 году. Качество ковенант также снизилось. Стоит отметить, что одним из основных параметров leveraged loans является возможность компании-заемщика платить плавающую ставку по кредиту. Следовательно, в условиях ужесточения политики ФРС давление на кредитоспособность заемщиков возрастает. Низкие требования к заемщикам потенциально повышают системный риск в случае экономического спада.

 

Слабое регулирование рынка также усиливает системный риск. В 2018 году было принято решение о смягчении регулирования в отношении выпуска банками рисковых займов с большим кредитным плечом. Деятельность институциональных инвесторов, в свою очередь, не попадает под банковское регулирование.

 

 

ЕВРОПА. Проблемы промышленности Германии можно разделить на специфические и не специфические для автомобилестроения. Производство в ключевой отрасли сократилось в прошлом году на 3,8%. К специфическим можно отнести следующие проблемы:

1) Новые правила проверки уровня выхлопных газов, вступившие в силу с сентября и ставшие причиной частичной остановки автозаводов.

2) Запрет на использование автомобилей с дизельными двигателями стандарта евро-5 в большинстве городов Германии.

3) Недельная забастовка на заводе Audi (13 тыс. рабочих) в Венгрии в конце января, также остановившая работу заводов в Германии из-за разрыва производственных цепочек.

На наш взгляд, перечисленные проблемы носят временный характер, поэтому в ближайшие месяцы можно ожидать восстановление в автопроме. Наш тезис подтверждается динамикой новых заказов, объем которых в декабре вырос на 7,1%мм с учетом сезонной очистки, превысив уровень начала года на 7%.

 

Вместе с этим падение наблюдалось не только в автомобильной отрасли. Слабые результаты также продемонстрировали нефтехимическая, фармацевтическая и другие важные отрасли для германской экономики. К неспецифическим для автопрома проблемам относятся следующие:

1) Более слабый спрос со стороны стран вне зоны евро.

2) Внутренние проблемы стран еврозоны (кризис в Италии).

3) Неопределенность вокруг Брексита (возможный разрыв цепочек стоимости, введение тарифов, проблемы с логистикой и т. д.).

 

Слабый внешний спрос (экспорт в 4кв только +0,4%гг) связан с падением торговли внутри ЕС из-за новых экостандартов (см. выше), замедлением мировой экономики в целом, снижением конкурентоспособности, а также с проблемами отдельных стран торговых партнеров. Так, например, экспорт в Турцию (~2% экспорта всего) сократился в прошлом году на 11%в текущих ценах (в постоянных еще больше). Причина падения – экономический кризис в Турции и, как следствие, обесценение лиры и падение потребительского спроса. На наш взгляд в среднесрочной перспективе ряд негативных факторов ослабнет (напр. кризис в Турции, проблемы в автопроме), тогда как другие (напр. замедление мировой экономики) продолжат сдерживать промышленность Германии и Европы. Как следствие, мы не ожидаем восстановление темпов роста экономики еврозоны до уровня 2017г – начала 18г в ближайшее время.

 

 

КИТАЙ. Неопределённость экономической политики – индекс из трёх компонент: внимание прессы к экономической политике, предстоящие изменения в налогах, дисперсия прогнозов основных макропоказателей. Этот индекс в мире увеличивался с начала прошлого года. Но нигде он не вырос настолько сильно, как в Китае. Эта неопределённость является, очевидно, следствием торговых разногласий с США и внутренних экономических и политических задач. И это при том, что пока страна уверенно идёт к достижению основных задач 13-й пятилетки (2016-20). В частности, эксперты зачастую обращают внимание на задачу удвоения доходов на душу населения с 2010 года. И Китай пока выполняет её достаточно успешно: реальные располагаемые доходы домохозяйств выросли с 19 тысяч до 36 тысяч в 2017 году. Другими словами, задача удвоения ВВП на душу к 2020 году будет выполнена и при небольшом замедлении роста.

 

Вместе с тем замедление роста в ближайшие годы не является неизбежным. Другие азиатские тигры, достигнув ВВП на душу в 23,2% от уровня США, продолжали расти со средним темпом 6-7% ещё 10 лет. Гипотеза автора «The State Strikes Back» Николаса Ларди заключается в том, что текущее замедление во многом связано с увеличением доли государственных компаний в экономике. А их производительность и финансовое состояние хуже, чем у компаний частного сектора. С одной стороны, эта стандартная «болезнь роста», как показывает пример Японии, Южной Кореи, Сингапура и Тайваня, решаема. С другой стороны, размер Китая в мировой экономике (11,5% экспорта товаров странами ВТО в 2017 год) делает любое его действие уникальным. 2020 год станет важным этапом и для Китая, в котором по окончании пятилетки можно будет сменить экономические задачи, так и для США, которым в 2020 году предстоят очередные президентские выборы.

 

 

РОССИЯ. Президент Путин выступил с посланием Федеральному собранию. В начале выступления основное внимание было уделено майскому указу и национальным проектам. В частности, в рамках борьбы с бедностью было предложено заключение социальных контрактов с малоимущими людьми. Договор предполагает, что государство будет оказывать помощь в трудоустройстве, включая финансовую поддержку для организации собственного дела. Взамен человек обязуется начать работать. Ожидается, что за 5 лет таким контрактом смогут воспользоваться около половины населения с доходами ниже прожиточного минимума (∼9 млн людей). Заметим, что социальный контракт уже действует в ряде регионов. Кроме того, рассматривается введение «ипотечных каникул» для людей, потерявших работу и отдающих более 50% своих доходов на ипотечные платежи. Ранее зампред Банка России Швецов заявил, что ипотечные каникулы можно будет взять не более, чем на 1 год. Вместе с тем задолжникам будет предоставлен выбор: полное прекращение платежей или уменьшение размера выплат. Президент также обратил внимание на необходимость дополнительной финансовой поддержки семей, доиндексации пенсий, развития инфраструктуры и другое. Вторая часть выступления, как и в прошлом году, была посвящена оборонной сфере. По оценкам Минфина, реализация всех мер поддержки будет стоить бюджету дополнительных 100-120 млрд в год. Это менее 1% всех расходов федерального бюджета.

 

 

 

11 – 17 февраля 2019 года

НЕФТЬ. МЭА повысило оценку роста объёма предложения нефти за пределами ОПЕК в текущем году (+1,8 млн б/д против 1,6 млн б/д по предыдущему прогнозу). Главным образом, этому будет способствовать рост добычи в США. По данным EIA, производство нефти в США пятую неделю подряд составляет 11,9 млн б/д. В то же время МЭА сохранило неизменным прогноз роста спроса на нефть в текущем году (+1,4 млн б/д). Поддержку спросу могут оказать относительно невысокие цены и запуск нефтехимических проектов в Китае.

 

 

США-КИТАЙ. Дональд Трамп объявил о возможном продлении крайнего срока (сейчас – 1 марта) в переговорах США и Китая по торговым конфликтам. Напомним, при отсутствии консенсуса США планировали повысить с 10% до 25% импортные пошлины на товары из Китая общей стоимостью $200 млрд.

 

ЦБ Франции оценил влияние торговых войн на объём мирового ВВП. В модели представлены три региона (США, ЕС и остальной мир), каждый из которых повышает импортные тарифы. По результатам исследования, повышение импортных тарифов на конечные и промежуточные товары на 10пп может привести к снижению объёма мирового ВВП почти на 2% в первый год торговой войны. В последующие два года эффект расширится, и снижение объёма мирового ВВП может составить около 3%. В ответ на инфляционное давление центральные банки ужесточают денежную политику, сжимается инвестиционный и потребительский спрос. Мировая инфляция, согласно исследованию, увеличивается в первый и второй годы торговых войн приблизительно на 0,1пп. К третьему году эффект снижается до 0,04пп. Помимо прямого влияния на экономику, торговые войны также имеют и косвенные эффекты (в исследовании учтены и те, и другие). К косвенным эффектам относятся: снижение производительности в результате неэффективного перераспределения ресурсов, рост стоимости финансирования и ухудшение инвестиционного климата. исследованию, рост тарифов на 10пп может привести к снижению общей факторной производительности на 1,75%.

 

 

КИТАЙ. Резервы в Китае остаются на стабильных $3 трлн в течение уже 3 лет. Реальный эффективный курс за эти годы также оставался на стабильном уровне. Одно из объяснений такой стабильности – очень успешная денежная политика Китая. Но на наш взгляд, статистика по резервам сейчас отчасти выполняет сигнальную функцию так же, как и статистика ВВП. Для значительной части иностранных наблюдателей – это важный показатель устойчивости экономики Китая, а валютную ликвидность на рынке можно компенсировать за счёт валютных операций госкомпаний.

 

Инфляция последние 3 года также остаётся на стабильных 2%. Другими словами, с точки зрения трилеммы международных финансов, Китай за счёт ограничений на потоки капитала успешно (по крайней мере последние годы) выполняет цели по инфляции и курсу, не расходуя резервы. И это при том, что отношение резервов к М2 (другой популярный показатель устойчивости политики плавающего коридора) составляет уже 10,7%. Темп роста денежной массы замедлился в январе уже до 8,4%гг. В России для сравнения денежная масса растёт с темпом 11%гг.

 

 

ЕС-ЯПОНИЯ. Евросоюз и Япония укрепляют двустороннею торговлю. Страны подписали соглашение о свободной торговле, которое вступило в силу с февраля. Соглашение подразумевает отмену большей части тарифов и ограничение нетарифных мер. Так, Япония сразу после вступления соглашения в силу довела долю нулевых тарифов до 86%, а в течение переходного периода (15 лет) будет отменено еще 11% тарифов. Тем самым, доля нулевых тарифов составит 97% (без соглашения – 36% для сельхозпродукции и 55% для остальных товаров). В свою очередь, Евросоюз довел долю нулевых тарифов до 96% и устранит еще 3% в течение переходного периода (без соглашения – 32% для сельхозпродукции и 28% для остальных товаров). Страны также гармонизируют технические требования и стандарты. Например, Япония перейдет на международные стандарты по безопасности и защите окружающей среды, что позволит европейским автопроизводителем избежать повторного тестирования и сертификации на японском рынке. Однако эффект от соглашения будет незначительным (~0,2% ВВП для ЕС к 2035). Во многом это связано с тем, что тарифы между странами и так были низкими. Средневзвешенный применяемый тариф при импорте японских несельскохозяйственных товаров в Евросоюз составлял 2,6%, а при импорте европейских товаров в Японию – 1,4%.

 

 

РОССИЯ. Правительство опубликовало основные параметры по 12 национальным проектам и плану по модернизации магистральной инфраструктуры. Ожидается, что на их реализацию за 6 лет потребуется ₽25,7 трлн. При этом предполагается, что большая часть расходов будет покрыта за счет средств федерального бюджета (13,2 трлн). Оставшаяся сумма будет распределена между внебюджетными источниками (7,7 трлн) и бюджетами субъектов (4,9 трлн). При этом 40% всех средств пойдут на программы по стимулированию экономического роста, 40% – на комфортную среду для жизни и 20% – на человеческий капитал. Самым крупным национальным проектом станет план по модернизации и расширению магистральной инфраструктуры. На реализацию этого проекта планируется направить 6,3 трлн без учета энергетической части. Стоит отметить, что правительство активно обсуждает привлечение бизнеса к совместной с государством реализации национальных проектов. Однако пока известна только часть проектов, выполняемых госкомпаниями («Росатом», «РЖД») в сфере транспортной инфраструктуры. В целом, политика может поддержать инвестиционный подъем и способствовать экономическому рывку.

 

 

РОССИЯ-США. В конгресс США внесли законопроект «Defending American Security from Kremlin Aggression Act of 2019» об ужесточении санкций против России. Документ в целом повторяет предыдущую версию DASKAA, предложенного в августе 2018 года. Однако некоторые различия между документами существуют. Во-первых, новая редакция законопроекта предусматривает более «мягкие» ограничения для российских крупнейших банков. Согласно документу Президент США будет вводить блокирующие санкции только в отношении финансовых институтов, участвовавших во вмешательстве в выборы других стран. Во-вторых, законопроект предлагает введение блокирующих санкций в отношении 24 представителей ФСБ и российского судостроительного сектора (в случае нарушения Россией свободы судоходства) из-за инцидента в Керченском проливе. Дополнительно рассматривается запрет на инвестирование в инфраструктуру, используемую для экспорта российского газа. Отметим, что внесение новой версии DASKAA в конгресс объясняется особенностью работы законодательных органов США. Предыдущую редакцию законопроекта не успели рассмотреть до начала каникул в конгрессе.

 

 

 

4 – 10 февраля 2019 года

США. Приостановка работы правительства на 35 дней стала самой длительной в истории США. Последствия для американской экономики, скорее всего, будут умеренно-негативными. Бюджетное управление Конгресса США оценивает чистые потери экономики в $3 млрд. Квартальные темпы роста ВВП в годовом выражении будут ниже на 0,2пп по итогам 4кв18г и на 0,4пп в 1кв19г.

 

Из-за отсутствия финансирования 40% госслужащих (800 тыс. человек) не получили зарплату. Также месяц не публиковалась экономическая статистика. Совокупное сокращение расходов бюджета составило порядка $18 млрд. Тем не менее, «отложенные» расходы правительства на зарплаты и госзакупки будут практически полностью возмещены в течение последующих трех кварталов 2019г. В результате, влияние shutdown правительства на бюджет, вероятно, будет нейтральным.

 

15 февраля истекает срок для решения бюджетных разногласий между Администрацией Президента и Конгрессом. Трамп может снова приостановить работу правительства, если не получит $5,7 млрд для финансирования строительства стены на границе с Мексикой. Напомним, в истории США уже были прецеденты, когда правительство приостанавливало работу несколько раз в течение года.

 

 

ТУРЦИЯ. Инфляция в январе незначительно ускорилась с 20,3%гг до 20,4%гг. Базовая инфляция продолжила замедляться: с 19,5%гг до 19%гг. Рост цен ускорился впервые с октября 2018 года. Напомним, что тогда инфляция достигла 15-летнего максимума 25,2%гг, а затем начала быстро замедляться. Теперь замедление инфляции будет не таким быстрым. Во-первых, цены уже полностью отыграли укрепление турецкой лиры в октябре-ноябре. Во-вторых, инфляцию поддержит повышение минимальной зарплаты на 26% до 2,2 тыс. лир после вычета налогов ($385). В-третьих, резкому замедлению инфляции в конце 2018 года помогли налоговые льготы на покупку недвижимости и электротехники. Тем не менее, рост цен продолжат сдерживать относительно жесткая ДКП и падение экономики. На конец 2019 года ЦБРТ ожидает инфляцию 14,6%гг. Мы считаем оценку регулятора слишком оптимистичной и предполагаем замедление инфляции до 15-17%.

 

Мы не ожидаем снижения ключевой ставки на ближайшем заседании ЦБРТ 6 марта. Скорее всего, регулятор перейдет к смягчению ДКП только после местных выборов, которые пройдут 31 марта. Дело в том, что высокая ставка поддерживает курс лиры, а это важный показатель для избирателей. К тому же доверие к ЦБРТ все еще на низком уровне. Неожиданное снижение ставки приведет к полной потере доверия и значительному обесценению лиры.

 

Тем не менее, ЦБРТ вряд ли будет долго придерживаться жесткой ДКП. В предыдущих случаях резкого обесценения лиры и ускорения инфляции регулятор также значительно повышал ставку. Но затем резко смягчал ДКП, не дожидаясь снижения инфляционных ожиданий. Пока инфляционные ожидания остаются на высоком уровне: инфляция через 12 месяцев – 16%гг, через 24 месяца – 12%гг. Насколько долго ЦБРТ готов придерживаться жесткой ДКП мы узнаем в апреле-мае.

 

 

РОССИЯ. ВВП по итогам 2018 года вырос на 2,3%гг. Рост оказался значительно выше ожиданий рынка и прогнозов экономических властей. Ключевым фактором недооценки стал неожиданный рост строительства (+4,7%гг). Отметим, что в январе Росстат существенно пересмотрел динамику строительства с ̴0%гг до 5,3%гг. По оценкам Минэкономразвития, пересмотр связан с уточнением статистики по Ямало-Ненецкому округу. Вероятно, на это повлияло окончание строительства третьей технологической линии «Ямал СПГ». В то же время валовой продукт вырос за счет сектора услуг (+2,3%гг), промышленности (+2,3%гг) и торговли (+2,2%гг). Сдерживающее влияние оказало сельское хозяйство (-2%гг) из-за слабого урожая. В разрезе расходов драйвером экономического роста остаётся частное потребление (+2,2%гг) благодаря быстрому росту зарплат и розничного кредитования. Значимый вклад также внес чистый экспорт за счет замедления импорта (+3,8%гг) на волне ослабления реального валютного курса. Рост экономики также поддержали инвестиции (+2,3%гг). В этом году мы ожидаем замедление экономического роста до уровня около 1,4% из-за повышения НДС.

 

Инфляция в январе ускорилась с 4,3% до 5%гг. Базовая инфляция также выросла до 4,1%гг. Ускорение роста наблюдалось по всем компонентам: продовольствие (+0,8пп до 5,5%гг), непродовольственные товары (+0,4пп до 4,5%гг) и услуги (+1,1пп до 5%гг). Частично такой рост цен объясняется низкой базой прошлого года. Вместе с тем месячная инфляция с учетом сезонности осталась на уровне 0,7%мм (по оценке ЦМИ), а базовая инфляция – на уровне 0,3%мм. Стоит отметить, что эффект от повышения НДС пока остаётся умеренным. Высокие темпы месячной инфляции вызваны ускорением роста цен на услуги (+0,6пп до 0,9%мм), тогда как рост цен на товары несколько замедлился (-0,1пп до 0,7%мм). При этом ускорение роста цен на услуги в основном произошло за счет ЖКХ. Это связано с новой схемой двухэтапной индексации тарифов: с 1 января (на 1,7%) и с 1 июля (на 2,4%). Ранее индексация происходила только 1 июля. Стоит отметить, что, хотя аннуализированная инфляция резко выросла в последние месяцы, аннуализированная базовая осталась умеренной. Это значит, что пока инфляционные тренды соответствуют цели по инфляции.

 

Банк России ожидаемо сохранил ключевую ставку на уровне 7,75%. Вероятно, регулятор решил взять паузу и оценить первичные и вторичные эффекты от повышения НДС. ЦБ отмечает, что эффект от повышения НДС в январе оказался умеренным, но оценить полное влияние будет возможно не раньше апреля. Кроме того, снизились риски оттока капитала из развивающихся стран на фоне сохранения ключевой ставки ФРС США. Однако Банк допускает, что геополитические факторы могут привести к усилению волатильности на рынках. Банк сохраняет прогноз инфляции по итогам 2019 года на уровне 5-5,5%. Мы предполагаем, что инфляция окажется немного ниже. Учитывая январские данные, мы по-прежнему ожидаем, что ЦБ сможет вернуться к смягчению политики в конце года.

 

Moody’s повысило рейтинг России до инвестиционного уровня Baa3. Повышение ожидалось уже давно и вряд ли окажет значительного влияния на макроэкономическую и финансовую ситуацию. С точки зрения рынков, оценка страновых рисков на Россию вернулась на докризисные уровни еще в 2017 году – об этом свидетельствует динамика CDS спрэдов. Поэтому изменение рейтинга не повлияет на решения индивидуальных инвесторов. Институциональные инвесторы также вряд ли изменят политики, так как у России уже был инвестиционный рейтинг от Fitch и S&P. Наличие рейтинга от двух агентств достаточно для включения эмитента в фондовые индексы и портфели институциональных инвесторов. Так, Россия вернулась в состав индексов Barclays Global Aggregate и JP Morgan EMBI IG еще в прошлом году.

 

 

 

28 января – 3 февраля 2019 года

США – РОССИЯ. США сняли санкции с UC Rusal, En+ и «Евросибэнерго». Напомним, в апреле 2018г, после объявления санкций против UC Rusal, цена алюминия на лондонской бирже выросла до максимума за 6 лет. Впоследствии цена снизилась на фоне предоставленной США отсрочки вступления санкций в силу. На новость о снятии санкций (28 января текущего года) цена алюминия отреагировала слабо (-3% за торговый день). К концу недели цена практически вернулась к значению прошлой пятницы.

 

 

BALTIC DRY INDEX. Baltic Dry Index, отражающий стоимость морских грузоперевозок по основным торговым маршрутам, снизился с середины прошлого года на 50%. Одним из ключевых событий, способствующих сокращению стоимости перевозки сухих грузов, стало взаимное введение импортных тарифов США и Китая. «Торговая война» привела к снижению спроса на сырьё (железную руду, уголь и пр.) со стороны ключевых отраслей промышленности (производство стали, электроэнергии и др.). Снижение стоимости грузоперевозок расценивается участниками рынка как значимый индикатор замедления темпов роста мировой экономики. С начала текущего года Baltic Dry Index потерял 37% своей стоимости.

 

 

США. По итогам прошедшего 29-30 января заседания по монетарной политике ФРС ожидаемо сохранила целевой диапазон для ставки по федеральным фондам на уровне 2,25-2,50%. Ставка по избыточным резервам в ФРС, которая стала аналогом «ключевой ставки» после кризиса, также осталась без изменений – 2,40%. ФРС несколько смягчила риторику пресс-релиза, указав на более осторожный подход к будущим решениям по ставке, что в свою очередь, скорректировало ожидания рынка. По данным CME Group, на текущий момент рыночные ожидания предполагают сохранение ставки неизменной на протяжении 2019 г. с некоторой вероятностью ее снижения в конце 2019 – начале 2020 гг.

 

На наш взгляд, учитывая последние комментарии ФРС, вероятность сохранения ставки на текущем уровне какое-то более длительное время возросла, тем не менее, говорить о завершении цикла повышения ставок, вероятно, преждевременно. С фундаментальной точки зрения признаков замедления экономики США, которые бы привлекли особое внимание ФРС, пока не видно. Рост экономики в 2019 г. может составить 2,5%, т.е. останется выше потенциального уровня. Базовая инфляция, вероятно, будет находиться вблизи цели ФРС в 2%. Ситуация на рынке труда остается благоприятной. Согласно последнему отчету по рынку труда в США, в январе прирост новых рабочих мест вне с/х сектора составил 304 тыс., оказавшись лучше консенсуса и выше среднего значения за 2018 г. Кроме того, приостановка работы правительства на 35 дней и в связи с этим отсутствие/перенос публикаций важной макроэкономической статистики также может объяснять более осторожный комментарий ФРС относительно дальнейших перспектив денежно-кредитной политики США.

 

 

ЕВРОПА. Рост экономики еврозоны в 4кв составил 0,2%кк или 1,2%гг. Тем самым, в квартальном выражении рост не восстановился до значений первой половины года (0,4%кк) и остался на уровне прошлого квартала. Напомним, тогда рост замедлился до 0,2%кк, в частности, из-за проблем в автомобильной отрасли на фоне перехода на новые экологические стандарты. Несмотря на то, что шок в автопроме носил разовый характер, рост в еврозоне не восстановился до уровня начала года. Как мы писали ранее, причины заключаются в ухудшение условий международной торговли, росте неопределенности вокруг Брексита и в проблемах отдельных стран. Вместе с этим рост по итогам года, согласно предварительной оценке, составил 1,8% (в 2017 – 2,4%). Замедление связано, прежде всего, с положительным разрывом выпуска, высокой занятостью и загрузкой мощностей. Так, например, в Германии безработица была на уровне ~3% в течение всего года.

 

Инфляция продолжает замедляться. Так, в январе рост цен предположительно замедлится до 1,4%гг (в декабре – 1,6%гг). Причина замедления заключается в относительно низких ценах на нефть по сравнению с прошлым годом. Так, вклад роста цен на энергоносители в общую инфляцию сократился в декабре с 0,9пп до 0,5пп. Базовая инфляция по-прежнему находится около 1%. Безработица в декабре осталась на уровне прошлого месяца, 7,9%. За год показатель снизился на 0,7пп, достигнув десятилетних минимумов.

 

Италия увеличивает социальные расходы. Напомним, ранее Европейская Комиссия открыла в отношение Италии процедуру излишнего дефицита из-за нарушения фискальных правил ЕС. Претензия ЕС заключалась в увеличение дефицита бюджета на фоне запланированных социальных расходов. В ответ итальянскому правительству пришлось пойти на уступки и пересмотреть запланированный дефицит бюджета на 2019 год с 2,4% до 2%. Основной статьей расходов будет новая схема поддержки малоимущих и снижение пенсионного возраста. Предложенная схема гарантирует минимальный прожиточный минимум (€780 в месяц) на срок до 18 месяцев при соблюдении ряда условий (отсутствие сбережений, посещение тренингов, съемное жильё и т. д.). Указанная мера будет стоить бюджету €7-8 млрд в год. Вместе с этим итальянское правительство фактически снизило пенсионный возраст. Принятая схема позволит итальянцам со стажем более 38 лет выходить на пенсию уже в 62 года, тогда как сейчас пенсионный возраст равен 67 годам. Пенсионная реформа будет стоить бюджету €4 млрд в 2019 и €8 млрд в год в 2020-21гг. Запланированные расходы призваны ускорить итальянскую экономику. Однако указанные меры могут иметь обратный эффект из-за роста ставок по гособлигациям и низкой эффективности государственных инвестиций.

 

 

РОССИЯ. Россия продолжает сокращать внешние долги. Совокупный долг по итогам девяти месяцев прошлого года сократился на $48 млрд и достиг $470 млрд. Сокращение наблюдается по всем секторам экономики, при этом основной эффект приходится на госсектор (-$12 млрд) и компании с государственным контролем (-$25 млрд включая госбанки). Частный сектор сократил долги на $10 млрд. Вероятно, сокращение долгов вызвано несколькими факторами:

Валютная переоценка. Четверть долга номинирована в рублях, поэтому ослабление курса привело к сокращению долга в долларовом выражении.

Приостановка бюджетного правила в условиях высоких цен на нефть. Приток валюты был частично направлен на погашение задолженности.

Глобальный тренд. Нормализация денежно-кредитной политики в развитых странах вызвала отток капитала из развивающихся экономик.

Исторический тренд. Сокращение долга продолжается пятый год подряд. С начала 2014 года Россия погасила $260 млрд, то есть треть всего долга. Вероятно, это стало ответом на переход к плавающему валютному курсу, рост геополитических рисков и политику репатриации капитала.

 

Стоит отметить, что у России уже относительно небольшой внешний долг. Задолженность составляет порядка 30%ВВП, что заметно меньше уровня сопоставимых по уровню экономического развития стран: медиана по выборке достигает 70%ВВП. При этом также невелик уровень краткосрочных и валютных долгов. Всё это говорит об относительной устойчивости экономики к изменению внешнеэкономической ситуации. Несмотря на низкий уровень долга мы не исключаем, что его сокращение в среднесрочной перспективе продолжится.

 

Правительство утвердило 9 федеральных проектов по развитию транспортной инфраструктуры. Среди утвержденных программ: «Европа-Западный Китай», «Северный морской путь», «Коммуникации между центрами экономического роста» и другие. Напомним, что ранее был разработан и утвержден план модернизации и расширения магистральной инфраструктуры до 2024 года в рамках майского указа. В план были включены 11 федеральных проектов, из которых 9 проектов направлены на модернизацию и развитие транспортной инфраструктуры и 2 – на энергетическую инфраструктуру. Расходы на транспортную часть составят ₽6,35 трлн. Почти половина будет оплачена за счет государственных средств, при этом почти вся нагрузка придется на федеральный бюджет. Остальные средства предполагается привлечь из внебюджетных фондов. На данный момент известны только проекты, выполняемые госкомпаниями («Росатом», «РЖД»). Однако правительство активно обсуждает привлечение бизнеса к совместной с государством реализации национальных проектов. Расходы на развитие энергетической инфраструктуры пока не опубликованы. В целом, реализация данных проектов может поддержать инвестиционный подъем и экономический рост. Для сравнения совокупные инвестиции в основной капитал по итогам 2017 года составили 16 трлн рублей.

 

 

Источник: Сбербанк РФ

Раскрытие информации: Данный ресурс является собранием публичных статей. Материал распространяется исключительно для информационных целей и его не следует рассматривать в качестве моего мнения, предложения, ходатайства, совета, рекомендации или рекламы каких-либо ценных бумаг, продукта или услуги. Все представленные материалы собраны из открытых источников, что, однако, не гарантирует их точность.

LiveJournalLinkedInEmailFacebookTwitterShare

Comments

comments

Leave a Reply

WordPress Themes